合理價格水平約在1500元/噸

  目前，鋼廠和焦化廠均處于虧損狀態，黑色系負反饋將考驗鐵礦石和焦煤的成本。關于焦煤成本，市場分歧較大。為了解焦煤成本，筆者將對焦煤成本進行測算和分析，僅供投資者參考。

A上市焦煤企業的盈利情況

  根據今年6月的國內經濟數據分析，我國除房地產銷售數據降幅有所收窄外，房地產其他數據降幅進一步擴大，尤其是新開工面積、施工面積接近腰斬。終端消費表現較差，鋼廠因虧損繼續減產，鐵水產量回落，原料庫存累積，鋼材價格承壓，鋼材成本繼續下降，黑色系負反饋驅動較強。

  上市焦煤企業2022年第一季度大幅盈利。下面將分別介紹山西、山東、河北以及河南的焦煤代表企業的利潤情況。山西焦煤2021年凈利潤41.66億元，較2020年上漲111.29%；2022年第一季度凈利潤24.56億元，上漲167.86%。

  山東兗礦能源2021年凈利潤164.38億元，較2020年上漲115.92%；2022年第一季度凈利潤67.58億元，同比上漲194.35%。

  河北開灤股份2021年凈利潤18.15億元，較2020年上漲68.21%；2022年第一季度凈利潤5.89億元，同比下降2.83%，但2021年第一季度凈利潤較2020年第一季度上漲87.04%。開灤股份因自身焦炭產能較大，所以對焦煤的消耗也較大，使其相對于其他上市焦煤企業利潤較低。

  河南平煤股份2021年凈利潤29.22億元，較2020年上漲110.51%；2022年第一季度凈利潤16.30億元，同比上漲199.08%。

  綜合來看，在焦煤價格高企的2021年，焦煤企業的凈利潤較2020年上漲接近100%。在2022年焦煤供應緊缺的第一季度，開灤股份第一季度凈利潤5.89億元，同比下降2.83%，其余上市焦煤企業第一季度凈利潤均同比上漲150%以上，焦煤企業的利潤相當可觀。

  在鋼廠消費差、利潤低的黑色負反饋下，處于利潤高位的焦煤價格承壓。因此，測算焦煤成本對其未來價格承壓位置能夠起到很好的參考作用。

B焦煤成本在500—1100元/噸

  為探究焦煤成本，筆者嘗試從焦煤的歷史價格，以及各家券商發布的各焦煤企業年報、半年報、季報中找尋能夠測算焦煤成本的蛛絲馬跡。

  第一，通過歷史價格測算，全國焦煤平均成本在663—841元/噸。2014年，煤炭行業不景氣。經過測算，2014年，呂梁低硫主焦煤均價為841元/噸。2015年，煤炭行業虧損，當時的焦煤價格可以作為焦煤的極限成本價格參考。2015年上半年，呂梁低硫主焦煤均價為714元/噸，下半年為614元/噸，全年均價為663元/噸。2015年上半年，平頂山低硫主焦煤均價為880元/噸，下半年為690元/噸，全年均價為783元/噸。由于一般用山西地區的主焦煤作為交割品，所以以呂梁低硫主焦煤全年均價663元/噸作為焦煤成本的參考價。

  第二，據測算，河南地區焦煤成本在1030元/噸。A證券公司發布的研報內容顯示，2021年，焦煤銷量為1199萬噸，焦煤板塊營收為191.4億元，焦煤售價為1596元/噸。據研報介紹，焦煤毛利接近565元/噸，于是可測算出焦煤成本為1031元/噸。

  B證券公司發布的研報顯示，焦煤銷售收入191.40億元，同比增加38.87%；銷量為1198.93萬噸，同比增加2.50%；噸煤銷售均價1596元，同比增加35.48%；噸煤銷售成本1032元，同比增加39.98%；噸煤毛利565元，同比增加27.96%；噸煤毛利率35.38%，同比降低2.08個百分點。動力煤銷售收入77.39億元，同比增加21.00%；銷量1411.68萬噸，同比減少6.24%；噸煤銷售均價548元，同比增加29.05%；噸煤銷售成本464元，同比增加28.28%。噸煤毛利84元，同比增加33.38%；噸煤毛利率15.35%，同比增加0.50個百分點。

  B證券公司將焦煤和動力煤的銷售成本進行區分。其中，焦煤銷量1198.93萬噸，銷售成本為1032元/噸；動力煤銷量1411.68萬噸，銷售成本為464元/噸。平均煤炭銷售成本為724.86元/噸。其中，焦煤噸煤銷售成本比總煤炭噸煤銷售成本高42.37%。

  如果本文所參考的研報內容無焦煤具體成本明細，只包含總的噸煤成本，那么可選擇高于總噸煤成本的42.37%來測算焦煤成本。

  第三，據測算，山西地區焦煤成本在550元/噸。B證券公司發布的研報提到，山西焦煤2021年商品煤銷售均價為892元/噸，毛利率為56.73%，可算得焦煤成本為386元/噸。經過測算，焦煤綜合成本為549.55元/噸。

  A證券公司發布的研報提到，山西焦煤2021年商品煤綜合售價為892.36元/噸，商品煤單位綜合成本為386.10元/噸。商品煤實現噸煤毛利506元/噸，同比增長82.39%，毛利率為56.73%。可直接得到焦煤成本為386元/噸。經過測算，焦煤綜合成本為549.55元/噸。

  第四，據測算，河北地區焦煤成本在900元/噸左右。C證券公司發布的研報顯示，2020年，噸煤銷售成本為648.36元/噸。焦煤銷售成本為923元/噸。2019年，噸煤生產成本為389.97元。焦煤生產成本為555.24元/噸。2019年，噸煤銷售成本為627.28元。經過測算，焦煤綜合銷售成本為892.66元/噸。

  第五，據測算，山東地區焦煤成本在640元/噸。B證券公司發布的研報提到，2021年，山東地區自產煤9383萬噸，完成營收672.59億元，自產煤毛利率為53.61%，可算得焦煤生產成本為332.53元/噸。經過測算，焦煤綜合生產成本為473.42元/噸。

  D證券公司發布的研報提到，2022年第一季度，山東地區自產煤成本為335元/噸，商品煤綜合成本為448元/噸。其中，山東地區自產煤的噸煤生產成本與B證券公司發布的研報通過計算所得的焦煤成本較為接近。由此測算，山東地區焦煤綜合成本為637.82元/噸。

  第六，相關機構給出的焦煤出廠成本在425元/噸。

  經過測算，筆者發現，焦煤成本存在較大的地域差異。其中，山西焦煤成本<山東焦煤成本<河北焦煤成本<河南焦煤成本。經過測算得出，山西焦煤成本在550元/噸左右，這與2015年焦煤歷史底價時663元/噸的均值，以及相關機構給出的精煤出廠成本425元/噸較為接近。由此可以得出，山西地區焦煤成本價在550元/噸左右，山東地區焦煤成本價在640元/噸左右，河北地區焦煤成本價923元/噸左右，河南地區焦煤成本價在1030元/噸左右。

C中期焦煤核心驅動仍向下

  一年多來，國內焦煤供應不足，但下游消費旺盛，使焦煤價格大幅上漲。近兩年，受疫情的影響，蒙煤以及他國的焦煤供應不夠穩定，使得國內市場存在供應缺口。在這種背景下，不平衡的供需關系給予焦煤企業很大幅度的利潤空間。

  從基本面的分析來說，一個品種的價格預測需要從估值以及驅動的角度來進行分析。現階段，受需求減弱和供應好轉的影響，焦煤核心驅動向下。如今，受黑色系負反饋的影響，鋼材價格下行幅度較大，鋼廠一再減產，焦炭需求持續回落，焦化虧損減產，焦煤需求也受此影響持續下降。與此同時，海外焦煤市場也較為慘淡，海外鋼材市場需求下降，導致原料供應過剩，澳煤、美煤、加煤價格降幅明顯。雖然澳煤目前無法進口，但澳洲依然是最大的焦煤出口國，價格仍有較強的參考價值。以澳洲峰景硬焦煤為例，現到岸價為253美元/噸，近一個月大跌150美元/噸，美煤、加煤跌幅雖不及澳煤，但價格也分別下跌至350美元/噸、310美元/噸。

  以目前螺紋鋼價格4100元/噸計算，焦煤價格應為1389元/噸。考慮到焦煤整體庫存偏低，應給予一定的價格支撐，焦煤的合理價格應該在1500—1600元/噸。因鋼廠利潤回升，鋼廠高爐即將復產預期較強，短期焦煤價格將受下游補庫預期支撐。不過，中期來看，焦煤利潤豐厚，下游利潤微薄，產業鏈利潤分配不合理將修復，焦煤中期核心驅動仍向下。

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